【国海策略】总量政策凸显连续性,保供稳价措施频出台——国海策略双周政研系列1

发布于 2021-10-16 11:01

本文来自国海证券研究所于2021年10月13日发布的报告《总量政策凸显连续性，保供稳价措施频出台》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

胡国鹏 S0350521080003

袁稻雨 S0350521080002

投资要点

宏观政策

总量政策基调不变，跨周期调节思路下凸显连续性及稳定性。9月27日央行召开三季度货政例会，对比来看本次例会表述的不同主要体现在两个方面。其一，本次例会新增“坚持把服务实体经济放到更加突出的位置”表述。8月宏观数据表现说明当前国内经济出现内生动能下降和通胀压力上升共存的情况，结构性问题突出。在此背景下，货币政策主要目标仍聚焦于实体经济。其二，三季度例会首次涉及房地产市场，提出“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”。9月以来恒大债务违约风险攀升，地产风险有所加码，结合地产政策收紧后房企销售持续降温，此次央行发声，释放出楼市维稳信号。其中强调维护住房消费者合法权益，表明后续房地产信贷投放节奏或出现一定调整，避免信贷大面积收紧误伤基本住房需求。

产业政策

“保供稳价”措施频发，增产增供+完善电价机制两方着手以缓解电力短缺。在能耗目标考核+能源供应紧缺影响下，多省采取限电政策，甚至影响到正常经济运行及居民生活用电。从10月8日国常会的表态来看，目前解决煤炭供应紧张，电力缺口大主要为增产增供和完善电价机制两大抓手。整体来看，当前能耗双控与保供稳价出现冲突的根本原因在于缺乏成熟稳定的碳减排机制，由于短时间内技术路径能源需求结构的转换难以实现，故碳减排主要通过自上而下层层分解任务目标，利用行政性手段加以实施，这也会出现各地区指标分配不合理问题，引发“运动式”减碳。双碳目标下能耗双控将成为长期政策方针，调结构也需兼顾短期增长问题，在经济下行压力增大的背景下，四季度政策对“一刀切”式的限电限产政策或有所调整。

海外之声

今年年内开启Taper已成美联储官员共识，但对本轮通胀的持续性、加息周期开启的时间节点等问题美联储官员仍存较大分歧，欧央行、日本央行仍坚持本轮通胀的暂时性。从近期美联储官员的公开表态来看，今年年内开启Taper已成为联储官员共识，预计11月的FOMC会议上大概率宣布开始缩减购债。但对Taper的结束时间仍有较大的不确定性，市场普遍预计2022年6-9月是结束Taper的最好时点，但10月初圣路易斯联储主席布拉德公开表示2022年3月前应该完成全部的缩减购债，远超市场预期。此外，美联储官员对本轮通胀的持续性、加息周期开启的时间节点等问题也存在较大分歧。以美联储主席鲍威尔为代表的部分联储官员表示本轮高通胀会持续到2022年，尽管高过美联储2%的目标但仍是可控的，且会随着经济开放而逐步消退，并对2022年开启加息持反对意见，对2023年开始加息持开放态度。而以布拉德为代表的鹰派官员认为美联储低估了本轮通胀的危险，即使在疫情消退后通胀也不会回落到合意区间，美联储在2022年应该尽快加息。

风险提示：政策不及预期

正文如下

1 宏观政策：跨周期调节下总量政策凸显连续性

总量政策基调不变，跨周期调节下政策凸显连续性及稳定性。9月27日央行召开三季度货政例会，总量政策基调不变，首次提及房地产市场。作为央行下阶段货币政策的“风向标”，需要把握本次货政例会同此前重要会议表述的差别。通过对比，本次货政例会表述的“不变”主要体现在总量政策层面。其一，国内外经济形势的边际变化表述延续了730政治局会议表述，即“外部环境更趋严峻复杂，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。其二，流动性层面表述延续二季度例会“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”“保持流动合理充裕”“保持货币供应量和社会融资规模增速同名异经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”等提法，并延续了8月货币信贷形势分析会中“增强信贷总量增长的稳定性”相关表述。本次货政例会表述的“变”主要体现在结构性政策层面。其一，本次例会新增“坚持把服务实体经济放到更加突出的位置”表述。8月宏观数据表现说明当前国内经济出现内生动能下降和通胀压力上升共存的情况，结构性问题突出。在此背景下，货币政策主要目标仍聚焦于实体经济。其二，三季度例会首次涉及房地产市场，提出“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”。9月以来恒大债务违约风险攀升，地产风险有所加码，结合地产政策收紧后房企销售持续降温，此次央行发声，释放出楼市维稳信号。其中强调维护住房消费者合法权益，表明后续房地产信贷投放节奏或出现一定调整，避免信贷大面积收紧误伤基本住房需求。

1.1 金融

1、10月10日，央行行长易纲在国际清算银行（BIS）监管大型科技公司国际会议上发表讲话，表态推进支持民营经济、互联网经济和数字经济健康发展。

同反垄断部门监管合力，遏制滥用市场优势地位的垄断行为。相关举措集中体现为三条监管措施。一是金融作为特许行业，必须持牌经营。二是建立适当的防火墙，避免金融风险跨部门、跨行业传播。三是断开金融信息和商业信息之间的不当连接，防止“数据-网络效应-金融业务”的闭环效应产生垄断。

2、10月8日，央行副行长刘国强在《中国金融》刊文，央行将继续深化LPR改革，定期对报价行实行优胜劣汰。

完善货币供应调控机制，健全市场化利率形成和传导机制。文章提出接下来央行将健全利率走廊机制，引导市场利率围绕央行政策利率中枢波动。继续深化LPR改革，带动存款利率逐步走向市场化，使央行政策利率通过市场利率向贷款利率和存款利率的传导更加顺畅。发挥利率市场化调节金融资源配置的重要作用，提高小微、民营企业信贷市场的竞争性。

3、10月8日，央行研究局局长王信在《中国金融》刊文，优先在粤港澳大湾区探索创新货币政策工具支持绿色金融发展。

优先在粤港澳大湾区探索创新货币政策工具，支持绿色金融发展。文章指出创新货币政策工具可包括，创设支持绿色转型项目的再贷款机制、降低银行绿色信贷资产的风险权重，依据银行绿色信贷规模设定差别化准备金率等。在完善绿色信贷业绩评价的基础上，适时扩充绿色金融评价对象范围，扩大评价结果运用，更好地发挥激励约束作用。文章建议推动粤港澳三地有关部门出台支持大湾区绿色金融创新的配套政策，综合运用财政贴息、担保及风险补偿等措施，激励金融机构加大绿色金融支持。

4、9月30日，中国人民银行发布《中国人民银行关于做好流动就业群体等个人银行账户服务工作的指导意见》，鼓励银行参照《银行业金融机构跨行代发工资业务指引》支持个人使用存量银行账户作为工资账户，实现跨行代发工资。

推行个人简易开户服务，切实解决流动就业群体等个人工资卡开户难问题。意见指出，推行个人简易开户服务。鼓励银行参照《个人银行账户简易开户服务业务指引》推行简易开户服务。银行可以在风险可控的前提下，视情况为流动就业群体等个人客户提供简易开户服务，简化辅助身份证明材料要求，并加强后台数据核实，根据客户身份核实程度和账户风险等级匹配银行账户功能，后续可根据客户尽职调查情况，升级银行账户功能。

5、9月30日，中国人民银行发布《征信业务管理办法》，依法保障信息主体合法权益和信息安全，促进征信业市场化、法治化和科技化发展。

进一步明确征信全流程业务规则，保障信息主体合法权益方面。管理办法进一步规定信用信息采集的方式和原则，明确信用信息加工处理的客观性和准确性要求。在保障信用信息合法使用方面，征信机构应当依法合规提供信用报告、信用画像、信用评分、信用评级和信用反欺诈等征信服务，应用于服务实体经济的金融等活动。在保障信用信息安全方面，进一步强化完善征信内控制度建设、征信系统安全管理和征信机构人员管理等监管要求。

6、9月28日，央行行长易纲在《金融研究》刊文称，中国的经济潜在增速仍有望维持在5%-6%的区间，央行将尽可能实施正常货币政策的时间。

中国经济潜在增速有望维持在5%-6%的区间，央行将尽可能实施正常货币政策的时间。文章称中国将尽可能地延长实施正常货币政策的时间，目前不需要实施资产购买操作。当前深化利率市场化改革的重要矛盾在于市场化利率在“形得成”和传导方面存在障碍，其原因包括监管套利、金融市场不成熟等造成的市场分割，以及融资平台预算软约束、存款无序竞争等财政金融体制问题。

7、9月27日，央行召开三季度货币政策例会，再次强调增强信贷总量增长的稳定性，并首次提及房地产市场。

坚持把服务实体经济放到更加突出的位置，就房地产市场提出“两维护”。总量政策来看，再次强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。结构政策层面，例会强调用好新增3000亿元支小再贷款额度，支持增加小微企业和个体工商户贷款。支持银行补充资本，提高服务实体经济和防范金融风险的能力。此外，本次例会首次提及房地产市场，例会强调维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益。

1.2 经济

1、10月8日，国家发改委关于向社会公开征求对《市场准入负面清单（2021年版）》意见的公告，增加禁止违规开展新闻传媒相关业务，将虚拟货币“挖矿”活动列入淘汰类。

增加禁止违规开展新闻传媒相关业务，将虚拟货币“挖矿”活动列入淘汰类“一、落后生产工艺装备”。2021年版清单跟2020年版清单相比，禁止准入事项从5个增加为6个。其中进一步明确非公有资本不得从事新闻采编播发业务、不得投资设立和经营新闻机构，包括但不限于通讯社、报刊出版单位、广播电视播出机构、广播电视站以及互联网新闻信息采编发布服务机构等；不得经营新闻机构的版面、频率、频道、栏目、公众账号等。非公有资本不得从事涉及政治、经济、军事、外交，重大社会、文化、科技、卫生、教育、体育以及其他关系政治方向、舆论导向和价值取向等活动、事件的实况直播业务。非公有资本不得引进境外主体发布的新闻。非公有资本不得举办新闻舆论领域论坛峰会和评奖评选活动。此外，将虚拟货币“挖矿”活动列入淘汰类。

2、9月30日，李克强在国庆招待会上表示，要继续围绕市场主体需求实施宏观政策，稳定合理预期。

稳定合理预期，加强跨周期调节。李克强指出，发展是解决中国一切问题的基础和关键。要抓好常态化疫情防控，加强跨周期调节，继续围绕市场主体需求实施宏观政策，稳定合理预期，抓好科技创新、扩大内需、乡村振兴等重点工作，提升绿色、安全发展能力，保持经济运行在合理区间，促进经济长期向好。改革开放是中国的基本国策，也是今后推动中国发展的根本动力。要全面深化改革，在重要领域和关键环节改革上取得新的更大进展。

3、9月29日，国家发展改革委副主任林念修在国新办会议中指出，发改委将在“十四五”时期以更大的力度，加快布局一批更高水平、更大规模的重大科技基础设施。

加快在建大设施的建设进度，推动“十四五”规划设施开工建设。林念修在发布会中指出，国家发改委将在“十四五”时期以更大的力度，加快布局一批更高水平、更大规模的重大科技基础设施。重点抓好三个方面的工作，第一是加快在建大设施的建设进度；第二是加大已运行的大设施开放力度；第三是推动“十四五”规划设施开工建设。

4、9月27日，工信部副部长辛国斌主持召开前三季度重点工业行业运行形势分析座谈会，强调做好对冲政策研究，推动工业经济健康平稳运行。

经济稳增长压力仍然较大，加强储备对冲政策研究。会议强调当前工业经济仍面临需求恢复放缓、大宗商品价格持续上涨、生产要素约束趋紧、产业链供应链循环不畅等突出问题，稳增长压力依然较大。为了应对经济下行压力，工信部重点从三个方面入手。一是加强运行监测调度，抓好形势研判和行业引导。二是做好储备对冲政策研究，为促进行业发展出谋划策。三是加强组织协调，帮助企业解决实际困难。

5、9月26日，国务院副总理刘鹤视频出席2021年世界互联网大会乌镇峰会，强调中国宏观经济总体稳定，有经验和能力管控风险。

当前中国宏观经济总体稳定，有经验和能力管控风险。刘鹤在会议中表示中国将大力加强新型基础设施建设，推动软件产业发展。加大力度支持民营经济健康发展，支持互联网和数字经济健康发展。

6、9月26日，国新办举行加快推动交通运输领域新型基础设施建设发布会，当前装箱短缺情况有所缓解。

新造箱产能持续释放，装箱空缺情况基本缓解。发布会上，交通运输部政策研究室负责人孙文剑就“国际航运集装箱市场运费大涨，有‘一箱难求’的说法”进行了说明，其表示随着企业新造箱产能持续释放，空箱周转加快，据主要的班轮公司反映，空箱短缺情况目前已经基本得到缓解。我国主要集装箱生产企业新箱库存已经超过40万标箱，新箱供给有充足保障。目前只有个别班轮企业因为船期延误、天气、疫情防控等影响，在个别港口可能出现临时性的少量空箱短缺。交通运输部将继续会同商务部等部委落实好稳外贸相关举措，确保国际物流供应链的畅通。

7、9月26日，商务部召开“保障节日市场供应促进消费潜力释放”新闻发布会，三方面措施推动消费持续稳定恢复。

当前居民消费预期尚不稳固，三方面措施推动消费持续稳定恢复。发布会指出目前我国消费回升基础还不牢固，实体商业特别是中小微企业经营仍比较困难。针对当前形势，商务部将从三个方面推动消费持续稳定恢复。一是稳住大宗消费重点消费。加快推动汽车由购买管理向使用管理转变，深入开展新能源汽车下乡，促进新车消费。推动二手车异地交易登记跨省通办，推动落实取消二手车限迁政策，扩大二手车消费。二是促进新型消费加快发展。支持传统商业企业加快数字化、智能化改造，鼓励发展智慧商店、无接触配送等新业态新模式。三是优化提升消费平台载体。加快推进国际消费中心城市培育建设，充分发挥上海、北京、广州、天津、重庆5个培育城市的示范引领和辐射带动作用。

2 产业政策：保就业、保民生底线思维凸显

“保供稳价”措施频发，增产增供+完善电价机制两方着手以缓解电力短缺。在能耗目标考核+能源供应紧缺影响下，多省采取限电政策，甚至影响到正常经济运行及居民生活用电。从10月8日国常会的表态来看，目前解决煤炭供应紧张，电力缺口大主要为增产增供和完善电价机制两大抓手。其一，保能源供应，落实煤炭增产增供。保煤炭供应方面，9月29日，国家发改委、中国国家铁路集团有限公司办公厅联合发布《关于做好发电供热企业直保煤炭中长期合同全覆盖铁路运力保障有关工作的通知》，《通知》要求加强重点区域、重点线路的铁路运输保障，进一步加大对发电供热煤炭运输的倾斜力度，对电煤运输优先组织，提高运输和装卸效率。9月30日，中国煤炭工业协会发布《中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会关于进一步做好电煤保供工作的通知》，通知明确要求各企业要有限确保发电供热用户的长协合同资源，原则上四季度要按照不少于全年合同量的1/4进行兑现，已签订的电煤长协合同履约率四季度要达到或超过100%。其二，完善电价机制，价格激励企业保供。10月8日国常会强调在保持居民、农业、公益性事业用电价格稳定的前提下，将市场交易电价上下浮动范围由分别不超过10%、15%，调整为原则上均不超过20%，并做好分类调节，对高耗能行业可由市场交易形成价格，不受上浮20%的限制。目前广西、广东、湖南、安徽等地已出台电价调整措施。

当前能耗双控与保供稳价出现冲突的根本原因在于缺乏成熟稳定的碳减排机制，由于短时间内技术路径能源需求结构的转换难以实现，故碳减排主要通过自上而下层层分解任务目标，利用行政性手段加以实施，这也会出现各地区指标分配不合理问题，引发“运动式”减碳。双碳目标下能耗双控将成为长期政策方针，调结构也需兼顾短期增长问题，在经济下行压力增大的背景下，四季度政策对“一刀切”式的限电限产政策或有所调整。

1、10月8日，国务院总理李克强主持召开国常会，进一步部署做好今冬明春电力和煤炭等供应。

扩大市场交易电价浮动范围，加强能源供应保障。会议指出，要坚持民生优先，保障好群众生活和冬季取暖用能。有序推动燃煤发电电量全部进入电力市场，在保持居民、农业、公益性事业用电价格稳定的前提下，将市场交易电价上下浮动范围由分别不超过10%、15%，调整为原则上均不超过20%，并做好分类调节，对高耗能行业可由市场交易形成价格，不受上浮20%的限制。鼓励地方对小微企业和个体工商户用电实行阶段性优惠政策。同时要坚决遏制“两高”项目盲目发展。完善地方能耗双控机制，推动新增可再生能源消费在一定时间内不纳入能源消费总量。

2、10月4日，中国银保监会印发《关于服务煤电行业正常生产和商品市场有序流通保障经济平稳运行有关事项的通知》，助力做好保供稳价工作。

维护煤电行业和商品市场正常秩序，防止运动式减碳和信贷“一刀切”。《通知》提出，保障煤电、煤炭、钢铁、有色金属等生产企业合理融资需求，督促银行保险机构全力做好今冬明春能源电力保供金融服务工作。对符合支持条件的煤电、煤炭、供暖等企业建立快速响应机制，开辟绿色办贷通道，优先安排贷款审批投放，确保人民群众温暖过冬。支持钢铁、有色金属等传统产业改造升级，严防银行保险资金影响商品市场正常秩序。严禁对符合支持条件的煤电、煤炭等企业和项目违规抽贷、断贷，防止运动式减碳和信贷“一刀切”。

3、9月29日，国家发改委经济运行调节局负责人就今冬明春能源保供工作答记者问，声明必须坚持“限电不拉闸”，严禁拉闸限电。

多措并举加强供需调节，必须坚持“限电不拉闸”，确保今冬明春能源稳定供应。负责人表示，将重点从六方面采取措施，确保今冬明春能源稳定供应。一是多渠道增加能源保供资源，二是发挥好中长期合同“压舱石”作用，三是进一步做好有序用能工作，四是发挥好能源储备和应急保障能力的重要作用，五是合理疏导用能成本，六是有效控制不合理能源需求。国家发改委将会同相关部门加大协调力度，向东北地区倾斜资源，全力保障东北能源运行平稳。为保障迎峰度冬期间电力供应，应科学制定实施有序用电方案。必须坚持“压非保民”；必须坚持“用户知情、合同约定”；必须坚持“限电不拉闸”。

4、9月29日，中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会发布关于进一步做好电煤保供工作的通知，要求确保已签电煤长协合同履约率、全力增加电煤供应量等。

全力增加电煤供应量，结合四季度资源和发运情况，对非重点、非长协、高耗能等用户企业适时适度调整销售策略。通知强调目前国内煤电供应持续偏紧，电厂存煤明显偏低，预计迎峰度冬期间电煤供应前景不容乐观。各煤炭企业应进一步提高电煤供应保障能力。通知提出确保已签电煤长协合同履约率。各企业要优先确保发电供热用户的长协合同资源，原则上四季度要按照不少于全年合同量的1/4进行兑现，已签订的电煤长协合同履约率四季度要达到或超过100%。同时，通知还要求全力增加电煤供应量。各企业要按照各级政府部门的保供工作要求，重新梳理2021年所签订的供需合同，结合四季度资源和发运情况，深挖电煤增产潜力，全力增加电煤供应量，对非重点、非长协、高耗能等用户企业适时适度调整销售策略。

5、9月29日，国家发改委、中国国家铁路集团有限公司办公厅联合发布《关于做好发电供热企业直保煤炭中长期合同全覆盖铁路运力保障有关工作的通知》，保障供暖用能，加强产运需衔接。

推进电煤中长期合同全覆盖，保障采暖季居民用能。《通知》要求，在推进电煤中长期合同全覆盖工作中将保障铁路运力作为重要内容，做好对补签电煤中长期合同的运力保障，联动提高电煤中长期合同履约率，各地区经济运行部门健全电煤中长期合同的履约监管机制，及时协调解决存在的困难和问题。加强重点区域、重点线路的铁路运输保障，进一步加大对发电供热煤炭运输的倾斜力度，对电煤运输优先组织，提高运输和装卸效率。健全发电供热煤炭运输应急保供机制。

6、9月27日，教育部印发《关于国家义务教育质量监测方案（2021年修订版）的通知》，对义务教育阶段学生进行学科领域的监测。

考虑学生认知和学习能力发展的阶段性特征，对义务教育阶段部分年级学生进行监测。《方案》指出，监测学科领域主要包括德育、语文、数学、英语、科学、体育与健康、艺术、劳动、心理健康。每个监测周期为三年，每年监测三个学科领域。第一年度监测数学、体育与健康、心理健康，第二年度监测语文、艺术、英语，第三年度监测德育、科学、劳动。监测对象为义务教育阶段四年级和八年级学生。

7、9月29日，国务院办公厅印发《关于“十四五”全民医疗保障规划的通知》，健全完善医保制度体系，减轻群众就医负担。

医保领域首次编制专项规划，持续扩大国家组织高值医用耗材集中带量采购范围。《规划》提出，到2025年，医疗保障制度更加成熟定型，基本完成待遇保障、筹资运行、医保支付、基金监管等重要机制和医药服务供给、医保管理服务等关键领域的改革任务。此外，《规划》提出深化药品和医用耗材集中带量采购制度改革。常态化制度化实施国家组织药品集中带量采购，持续扩大国家组织高值医用耗材集中带量采购范围。强化对集中采购机构的统一指导，规范地方开展集中带量采购，形成国家、省级、跨地区联盟采购相互配合、协同推进的工作格局。

8、9月29日，中国人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会，强调维护房地产市场健康发展。

明确信贷政策，坚持房住不炒导向。会议强调，应围绕“稳地价、稳房价、稳预期”目标，准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，持续落实好房地产长效机制，加快完善住房租赁金融政策体系。会议要求，金融机构要按照法治化、市场化原则，配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者合法权益。

3 海外之声

今年年内开启Taper已成美联储官员共识，但对本轮通胀的持续性、加息周期开启的时间节点等问题美联储官员仍存较大分歧，欧央行、日本央行仍坚持本轮通胀的暂时性。从近期美联储官员的公开表态来看，今年年内开启Taper已成为联储官员共识，预计11月的FOMC会议上大概率宣布开始缩减购债。但对Taper的结束时间仍有较大的不确定性，市场普遍预计2022年6-9月是结束Taper的最好时点，但10月初圣路易斯联储主席布拉德公开表示2022年3月前应该完成全部的缩减购债，远超市场预期。此外，美联储官员对本轮通胀的持续性、加息周期开启的时间节点等问题也存在较大分歧。以美联储主席鲍威尔为代表的部分联储官员表示本轮高通胀会持续到2022年，尽管高过美联储2%的目标但仍是可控的，且会随着经济开放而逐步消退，并对2022年开启加息持反对意见，对2023年开始加息持开放态度。而以布拉德为代表的鹰派官员认为美联储低估了本轮通胀的危险，即使在疫情消退后通胀也不会回落到合意区间，美联储在2022年应该尽快加息。欧央行、日本央行方面，两大机构仍坚持本轮通胀是暂时的，当前不应对短期的高通胀做出过激反应。

机构观点来看，海外机构普遍认为全球经济增速的峰值已过，2022年仍会延续较高的通胀水平，滞胀的压力在加大。在通胀持续高企的背景下，全球央行难以兼顾经济复苏势头和控制通胀。部分主要经济体可能面临滞涨风险，需要同时应对需求释放与供应短缺。股市表现来看，能源和金融板块将受益于滞胀的经济环境，成长板块由于利率的抬升会承压。此外，若投资者预期央行加息以对抗通胀，科技行业或将更容易受到滞胀影响。大宗商品方面，海外机构普遍看多今年冬季原油、天然气、煤炭等资源品价格的上涨，但预计明年商品价格会进入下行区间。