中国经济杂谈(三)—— 投资房地产赚钱吗?

上一篇杂谈说过，要做到合理负担买房贷款以及还本付息，一个城市劳动者家庭的平均工资应当至少相当于13平方米的住房面积，而目前即使是“体制内”的城市劳动者的平均工资也仅相当于10平方米的住房面积，至于“体制外”的城市劳动者的平均工资即使一年不吃不喝不纳税也仅购买6平方米的住房面积。

既然广大的城市劳动者都负担不起现有的房价，又是谁在买房呢？中国的商品房销售为什么还能节节上升呢？简单地说，这是因为中国的城市商品住房在很大程度上是用来“炒”而不是用来住的，住房购买者（或“投资者”）中很大一部分并不是普通的城市劳动者。至于一般城市劳动群众是怎样解决居住问题的，对于“体制外”劳动者来说，很大一部分依靠单位宿舍或租房；“体制内”的劳动者中则有一部分仍然住在社会主义时代或改开初期从单位获得的“福利分房”。至于城市劳动者中确实买得起商品住房的，一种情况是因为他们的收入超过了城镇单位就业人员的平均工资，还有一种情况是因为他们得到了资本家或官僚亲友的帮助。

那么，投资房地产到底是不是“赚钱”呢？从现有的统计资料看，投资房地产确实赚钱，但并非像人们有时渲染的那样大赚特赚。

下面第一个图比较了工业企业的净资产回报率、房地产开发企业的净资产回报率和全国平均的住房投资实际回报率。

图中，“工业企业净资产回报率”指的是规模以上工业企业的营业利润总额与净资产总额之比（净资产就是总资产与总负债之差，也叫“所有者权益”），“房地产企业净资产回报率”指的是房地产开发企业的营业利润总额与净资产总额之比。工业企业和房地产企业的净资产都调整为按重置成本计算（这样，在原则上可以排除通货膨胀对企业利润率的影响）。

从2000年至2010年，工业企业净资产回报率和房地产企业净资产回报率都趋于上升。2010年，工业企业的净资产回报率达到19%，房地产企业的净资产回报率达到约10%。

此后，工业企业的净资产回报率趋于下降，于2019年下降到10%。在2010-2019年的十年期间，工业企业的净资产回报率平均为14%。房地产企业的净资产回报率于2015年下降到不足5%，此后于2018年上升到9%，再于2019年回落到7%。在2010-2019年的十年期间，房地产企业的净资产回报率平均约为7%。这样看来，房地产并非中国经济中最赚钱的行业，工业企业的净资产回报率平均约为房地产企业净资产回报率的两倍。

如果说，房地产企业并非特别赚钱，“炒房”是不是就可以赚得更多些呢？这需要考察一下投资商品住房的实际回报率。

投资商品住房的回报来自两部分，一是通过出租住房可以得到租金；即使买房后不出租，如果买房者也是居住者，那么可以节约租住房屋所需要的租金，这样节约下来的租金也可以算做投资住房所得回报的一部分。

投资商品住房回报的另一部分（在中国也是主要的一个部分），就是“资本利得”，即通过房价上涨得到的回报。

此外，要计算投资商品住房得到的“实际回报”，还要从总回报中扣除因为通货膨胀和房屋折旧造成的损失。

所以，投资商品住房实际回报率的公式就是：

住房投资实际回报率 = 年租金房价比 + （房价上涨率 – 通货膨胀率）- 房屋折旧率

公式中的年租金房价比就是一套住房一年的房租与该套住房市场价格的比率。中国住房市场上常用的比率“租售比”指的是一套住房的月租金与该套住房市场售价的比率，如果将中国住房市场上常说的“租售比”乘以12就可以得到这里所说的年租金房价比。

关于中国住房市场上的租售比或年租金房价比，目前没有很全面的数据。不过，根据“诸葛找房”报告，2020年，全国50个大中型城市平均租售比约为1：600，就是说，年租金房价比约为2%（或者说，房价相当于年租金的50倍）。相比之下，美国近年来大多数城市的年租金房价比约为5-6%（或者说房价相当于租金的15-20倍）。

在这篇杂谈中，笔者假设2020年全国住房平均每平方米的年租金是200元（相当于月租金17元，全国平均的每平方米房价约10000元）。对于2020年以前的年份，我假设每平方米租金每年都与通货膨胀率同步上涨（即实际租金保持不变）。

在上面的公式中，房价上涨率减去通货膨胀率即实际房价上涨率，这可以从历年实际房价中推算出来（历年实际房价见上一篇杂谈的第一个图）。房屋折旧率则采用砖混结构建筑的常用折旧率，每年2%。

根据这些假设，就可以计算历年的住房投资实际回报率。2010年以前，住房投资的实际回报率波动很大。近年来，住房投资的实际回报率大致稳定在5%至10%之间。2010-2019年的十年期间，住房投资的平均实际回报率大约是6%。

由于住房投资所获得的收益不缴纳所得税，而企业利润要缴纳所得税，如果不考虑偷税漏税、“合法”避税以及地方政府提供的各种“优惠”政策，那么6%的住房投资实际回报率大致相当于8%的企业利润率（按照25%的企业所得税率计算）。所以，近年来，住房投资的实际回报率大致相当于房地产企业的利润率，但是还比不上工业企业的利润率。

要维持现有的住房投资实际回报率，就需要房价继续按照每年约8%的速度上涨。但是如上一篇杂谈所说，如果房价继续上涨，那么除非工资按照足以让大多数中国资本家破产的速度上涨，否则绝大多数城市青年劳动者是不能指望在进入中年阶段以前买房恋爱结婚的 —— 更别提生育了。

如果房价不再上涨，那么现在的年租金房价比只有2%，如果折旧率是2%、未来的通货膨胀率假设为2%，那么住房投资的实际回报率就会变成 -2%！显然，没有哪个资本家会在回报率为负值的资产上投资。

如果住房投资的实际回报率变成负值，资本就会从住房投资中大规模退出，转而投入工业等有较高回报率的行业。这一过程会导致房价大幅度下跌，直到房价的下跌引起年租金房价比上升（如果一套住房的租金不变但房价下跌，年租金房价比就会上升），使得住房投资的实际回报率开始恢复时为止。

举个例子，如果在房价大跌以后，名义房价不再下降并保持不变，假设通货膨胀率为2%、折旧率仍为2%；那么，投资者如果想要通过住房投资获得6%的实际回报率，年租金房价比就必须上升到10%。与现在2%的年租金房价比相比，如果租金保持不变，房价就必须下跌五分之四；另外一种可能性是，房价完全保持不变（而不是先大跌再保持不变），那么租金就必须涨到现在的五倍，才能使年租金房价比上升到10%。无论是房价下跌五分之四还是租金涨到五倍，其经济和社会结果都将是灾难性的！