赵伟:货币政策例会说了啥?(开源证券)

经济总量下行、结构不均衡下，货币政策“以稳为主”、加强与财政等政策协调

例会对经济研判较此前略谨慎，强调加强对经济形势边际变化的研判分析。货币政策委员会例会，对经济形势的回顾分析比二季度例会的表态略显谨慎，例如，把“经济总体延续稳定恢复态势”中的“稳定”二字拿掉，把“大力服务实体经济”表述改为“努力服务…”等；对未来经济的研判，延续二季度货币政策执行报告的谨慎态度，强调“外部环境更趋严峻复杂，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”等。

货币政策坚持“稳字当头”大基调的同时，强调要加强财政、产业、监管政策之间的协调。与二季度例会新闻稿相比的明显不同表述有，“增强信贷总量增长的稳定性”、“有序推动碳减排支持工具落地生效”等，但基本在年中以来的央行各种会议、领导讲话等中已经出现；“稳字当头”思路一贯始终，“坚持把服务实体经济放到更加突出的位置”，加强与其他政策协调、统筹金融支持实体经济与防风险。

政策操作兼顾中短期和长期目标的平衡，加强对小微企业等薄弱领域支持的同时，加快产业转型升级。除小微企业贷款延期还本付息和信贷支持工具等延期外，新增3000亿支小再贷款额度、计划年内用完；明确“有序推动碳减排支持工具落地生效”，继续引导机构增加对制造业中长期贷款等、推动经济高质量发展。

例会自2004年以来首次提到地产，“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”。尽管例会里首次提及，“房地产健康发展”表述在2009年和2020年四季度执行报告中出现过，宏观形势与政策背景大为不同；2020年四季度指出，地产贷款集中度制度，“有助于提高金融体系的韧性和稳健性”，“促进房地产市场的健康发展”。当前重提，或意味着坚持防范化解地产等金融风险方向不变，同时也要留意在此过程中的“次生风险”，及对房屋交付等冲击带来的民生影响。

多重目标约束下，货币流动性环境或持续保持低位平稳，坚定债牛不动摇

多重目标约束下，货币流动性环境持续保持低位平稳。当前政策面临的内外部形势复杂严峻，政策调控过程中既要注重内外部均衡，又要注重支持实体经济与防风险的平衡，还要服务调结构等。服务于多重目标下，货币政策并没有市场预期的“大起大落”，坚持“以稳为主”、“以我为主”；操作灵活精准、合理适度，保持流动性合理充裕，使得货币市场利率持续低位水平保持低波动，有利于债市。

经济增长的合意区间已然下了台阶，经济金融形势分析需要在“新”基准下展开，无论对信用、利率或其他宏观变量的理解，皆是如此。疫情期间，潜在增速水平进一步下台阶，经济增速已彻底告别6%时代，与之相匹配的合意社融增速或在10-11%附近；传统引擎受限，叠加需求走弱、结构分化，信用环境由紧转松并不容易。继续强调，本轮债牛基础牢固、不要轻易“下车”，调整或提供加仓机会（详情参见《坚定债牛不动摇》）。

风险提示：